由于IPO窗口長(zhǎng)期關(guān)閉所導(dǎo)致的中國(guó)私募股權(quán)行業(yè)的危機(jī)，為中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)創(chuàng)造出了巨大的戰(zhàn)略機(jī)遇，中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)無(wú)疑將因此產(chǎn)生一場(chǎng)巨大的變革。

過(guò)去，中國(guó)所發(fā)生的并購(gòu)交易大部分來(lái)自于國(guó)企之間的收購(gòu)。通常這些被收購(gòu)的國(guó)企并不是非常優(yōu)秀的企業(yè)，并且其標(biāo)價(jià)也往往過(guò)于低廉，究其原因，這主要是因?yàn)閲?guó)資委為了拯救那些經(jīng)營(yíng)不善、債臺(tái)高筑的國(guó)企，必須以行政的力量推動(dòng)這些交易的發(fā)生。如今，中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)正在發(fā)生著巨大的變化——大批優(yōu)秀的中小民營(yíng)企業(yè)將首次成為潛在的標(biāo)的企業(yè)。

并購(gòu)比IPO 更具吸引力

通常而言，PE在投資企業(yè)之初往往期待著最終能以IPO的方式實(shí)現(xiàn)退出，因此幾乎所有的PE都對(duì)并購(gòu)沒(méi)有太大的興趣。主要的原因是，PE認(rèn)為IPO中企業(yè)的估值比并購(gòu)要高出10倍之多。但如果我們深入分析，便會(huì)發(fā)現(xiàn)該邏輯忽略了IPO巨大的風(fēng)險(xiǎn)和難度，因此并不合理。

首先，境內(nèi)IPO的窗口已經(jīng)關(guān)閉了近半年之久，而目前在證監(jiān)會(huì)那里排隊(duì)的企業(yè)仍有600多家，證監(jiān)會(huì)單是消化這600多家企業(yè)恐怕就需要2~3年的時(shí)間，因此，即便一家企業(yè)現(xiàn)在就開(kāi)始報(bào)資料并且一切順利的話，其恐怕也要3~5年后才能實(shí)現(xiàn)IPO了；如果再考慮之后的股權(quán)鎖定期，大部分的企業(yè)老板應(yīng)該都會(huì)對(duì)IPO望而卻步了。

其次，香港資本市場(chǎng)對(duì)于境內(nèi)企業(yè)規(guī)模的要求越來(lái)越苛刻，只有凈利潤(rùn)達(dá)到2億元人民幣以上的企業(yè)才有可能在香港獲得可觀的估值。

最后，由于一系列的財(cái)務(wù)造假，美國(guó)資本市場(chǎng)的投資者對(duì)中國(guó)公司的態(tài)度早已今非昔比，去年一年，僅有兩家中國(guó)企業(yè)成功登陸美國(guó)。

如果我們從估值方面考慮，并購(gòu)和IPO對(duì)企業(yè)主股權(quán)的估值其實(shí)是差不多的。比如，企業(yè)以10倍凈利潤(rùn)的價(jià)格出售企業(yè)并獲取現(xiàn)金，IPO股權(quán)鎖定期后（距今約7~9年之后）則以25倍凈利潤(rùn)的價(jià)格出售企業(yè)并獲取現(xiàn)金，如果我們把資金的時(shí)間價(jià)值考慮在內(nèi)，這兩者之間的價(jià)格相差其實(shí)并不大，況且隨著境內(nèi)IPO市場(chǎng)市盈率的持續(xù)下降，7~9年之后恐怕企業(yè)主也很難以25倍之高的價(jià)格出售股權(quán)了。

此外，如果并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)能使企業(yè)主在出售第一筆股權(quán)后成為一個(gè)持有相當(dāng)股份的小股東，并繼續(xù)分享企業(yè)發(fā)展的果實(shí)，那么這將會(huì)進(jìn)一步提高并購(gòu)中企業(yè)主所持股權(quán)的價(jià)值。

買家的機(jī)遇

對(duì)買方而言，他們將首次有機(jī)會(huì)把那些具備更大規(guī)模和更好質(zhì)量并有PE支持的企業(yè)當(dāng)做潛在的收購(gòu)目標(biāo)。

這些企業(yè)往往已經(jīng)擁有了較為成熟的品牌、產(chǎn)品和銷售渠道，并成為了各自行業(yè)中的領(lǐng)軍企業(yè)，在未來(lái)也仍有非常大的成長(zhǎng)空間，如果買家能在收購(gòu)之后繼續(xù)向企業(yè)注入新的資金，無(wú)疑將進(jìn)一步加速企業(yè)未來(lái)的發(fā)展。

此外，由于得到了PE的支持，這些企業(yè)的公司治理會(huì)更加規(guī)范和完善，以該類公司為目標(biāo)的并購(gòu)交易也更加容易執(zhí)行，交易后的整合成功率也會(huì)更高。而對(duì)于那些擁有雄厚實(shí)力的買家而言，其很有可能在之后進(jìn)一步對(duì)同一行業(yè)內(nèi)的企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)行業(yè)整合。

并購(gòu)在任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)體中都發(fā)揮著非常重要的作用，它可以幫助一個(gè)產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)整合，培養(yǎng)出真正具備規(guī)模效應(yīng)的跨國(guó)企業(yè)，并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的良性競(jìng)爭(zhēng)。中國(guó)最優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)的老板幾乎從來(lái)都不愿意將自己的企業(yè)出售，但如今IPO市場(chǎng)的持續(xù)低迷以及未來(lái)的極大不確定性對(duì)中國(guó)民營(yíng)企業(yè)家們的思想產(chǎn)生了巨大的沖擊，因此對(duì)許多民營(yíng)企業(yè)家而言，并購(gòu)將逐步成為一種風(fēng)險(xiǎn)極低的實(shí)現(xiàn)其個(gè)人股權(quán)價(jià)值的途徑。

相信在未來(lái)的數(shù)年內(nèi)，我們將看到越來(lái)越多以中國(guó)最優(yōu)秀的民營(yíng)企業(yè)為目標(biāo)的并購(gòu)交易的發(fā)生，而這將從根本上改變中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)。

中國(guó)是一個(gè)非常幸運(yùn)的國(guó)家，因?yàn)樗鼡碛兄鴶?shù)以千計(jì)的非常優(yōu)秀的民營(yíng)企業(yè)，并且這一數(shù)字每年都在快速地增長(zhǎng)著。它們是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎、中國(guó)社會(huì)繁榮的保障。但是在所有這些優(yōu)秀的民營(yíng)企業(yè)中，只有很少一部分能在未來(lái)十年內(nèi)實(shí)現(xiàn)境內(nèi)IPO，因此并購(gòu)不僅將成為PE可靠的退出渠道，同時(shí)它也將為那些為建立優(yōu)秀企業(yè)而付出艱苦努力的民營(yíng)企業(yè)家們提供豐厚的回報(bào)。（作者系中國(guó)首創(chuàng)投資董事長(zhǎng)）